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仁和药业:业绩符合预期,期待18q4收入增速改善

时间:2018-11-06    机构:招商证券

事件:公司发布18年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为33.36亿、3.93亿和3.93亿,分别同比+22.88%、+51.95%和+56.07%,符合我们三季报前瞻的预期。点评如下:

18Q3收入增速出现波动,期待18Q4改善。18Q3公司收入、归母和扣非归母净利润分别同比+15.57%、+53.10%和+59.93%,利润增速显著高于收入增速,主要是毛利率的提升:18Q3合并报表毛利率42.92%,同比提升5.03个百分点,我们判断主要是自产品收入增速提升和工业产能利用率提高带来的毛利率提升导致。我们判断18Q3OTC销售收入增速+20%左右,较18H1的+30%左右增速有所下滑有两个原因:1)原来不是控销的江西仁和药业(000650)等销售子公司向控销转型,需要拓展连锁的覆盖率,在18H1进行大量的铺货,推高了18H1的OTC销售增速。对比起来看,我们估计18Q3仁和中方收入增速仍然在+30%左右,因为其动销体系和药店覆盖率已经成熟,18Q3没有受到18H1铺货的因素影响,保持了高速增长的态势;2)Q4一般为OTC销售旺季,控销模式下公司一般会给销售人员更好的销售政策,所以我们估计部分销售人员有动力将部分销售挪到18Q4完成,从而影响了18Q3的业绩。18Q3公司销售费用同比-1.24%,我们预计18Q4销售费用同比会有大幅的增长。

18Q1-3销售费用增长超过OTC收入增速,说明控销网络还在扩展。18Q1-3公司收入增速+22.88%,我们估计OTC销售收入同比增速为+26%左右,远高于OTC 8%左右的行业增速,主要是控销模式的推动。18Q1-3毛利率同比+6.13个百分点,主要是高毛利的自产品收入占比提升导致。18Q1-3销售费同比+37.78%,明显高于收入增速,说明控销网络还在扩展之中,需要前期费用的投入。18Q3期末应收账款6.44亿元,较期初的5.61亿元有所增加,我们估计对于连锁的铺货和账期的延长导致应收账款的小幅升高。

维持“强烈推荐-A”评级。我们预计2018-2020年公司归母净利润增速分别为40%/30%/26%,对应EPS分别为0.43/0.56/0.70元。公司作为OTC龙头企业,品种丰富,品牌力强大,地推队伍成形后迎来OTC终端控销大时代,销售有望保持高速增长;自产品收入比例扩大后,盈利能力有望明显提升,当前对应18年pe估值为16x左右,PEG 0.42,维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:并购进度不达预期,产品销售不达预期,产品质量和监管风险。